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国内不良资产投资者的三种投资逻辑

作者 | 北京秃鹰资产管理有限公司合伙人 王英懿

转载来源 | 智信网（zentrust）

资金面紧了，非理性资金离场，不良资产市场却以另一种方式升温。新周期下，除了传统房地产类资产，债券市场、股票市场，甚至P2P与消费金融市场都有特征迥异的不良资产涌现。本文从当前国内参与不良资产投资的资金及其禀赋差异出发，尝析不良资产新周期下的投资策略与路径选择。


 

在当前愈发复杂的内外部经济环境下，宏观形势的严峻性已经逐渐显现。作为逆周期下的优势行业-不良资产，自2017年以来也不断发生着新的变化。不仅传统的金融机构资产端违约规模持续增长，在债券市场及股票质押融资领域，亦不断爆发新增违约。与此同时，在民间P2P领域，也伴随着监管力度增加，投资人风险认知水平提升等因素，使得该行业不良频出。新的不良投资品类开始逐渐丰富这个规模不断扩张的市场。

 

与此同时，从不良资产市场的资金参与方来看，监管政策的调整使得市场流动性趋紧，不良资产经营机构传统的资金渠道出现收缩。整个不良资产市场逐渐回归理性，资产包价格开始回落，同时处置端难度加大也使非理性投资人逐渐退出市场，潮水退去之后，剩余的参与机构势必需要依靠更加专业化的分工合作来实现投资收益。

 

从国外的经验来看，在整个大类资产配置的范畴中，特殊机会的投资应该占据一席之地，且资金周期、投资品类及收益要求等特点十分明显。相较之下，国内不良资产的投资者生态则需要进一步优化，现阶段尚未形成典型的基于不良资产的财务投资群体。

 

从参与不良资产行业多年的资金管理的经验出发，当前国内参与不良资产投资的资金大体上可分为三类。

 

第一类是自身不具备项目的处置和化解能力的资金。这类资金在市场中扮演的往往是优先级的角色，主要是为了获得固定收益，重点看的是管理机构以及劣后级投资机构的增信，比如经营机构（或管理人）的股权结构，股东是否是国企等等。

 

第二类资金主要是看管理人是否具备长期的、优秀的管理能力，这一点在外资基金身上体现得尤为明显。这类资金的策略是和具备管理能力的机构深度绑定，同时能够对项目或资产包做出价值判断，在产品的结构中，它们更多的是倾向于平层投资甚至劣后级，从而获得更多的超额收益。

 

但是判断不良资产经营机构的管理能力，要依托于该机构的历史数据和经验。而目前操作的难点在于，目前整个不良资产行业中能够拿出中长期历史数据的机构并不多。

 

第三类资金，自身参与到投资和处置的全流程，只看底层资产中有没有坚实抓手，更看重底层资产的流动性，包括住宅、写字楼等各种形态的地产，以及其他流动性好的、易变现的资产。

 

从不良资产业务的链条来看，资金周期长短、资产折扣力度大小、管理能力高低，参与机构在这三方面的能力禀赋差异，造就了不良资产行业各个参与机构的不同类型投资策略。如果只具备其中一个优势，那在这个行业中更多的会扮演一个合作的角色，而如果能将至少两者做到有效结合，就能成为市场中长期专业的参与机构。

 

从资金周期来看，现阶段国内的社会参与资金更多关注的依然是即期收益，以一年期和两年期为主。目前在国内私募基金市场上能发到三年期的寥寥无几。如果说在资金周期上面不能给不良资产项目有更多缓冲时间，那么风险的问题只能在价格层面以及管理能力来解决，即用价格折扣来化解风险并提高处置速度，而这些都会影响最终的投资收益。

 

 

另外，不良资产从前端的金融监管，再从银行到AMC，最后到处置，是一个非常长的链条，没有任何一个企业有足够多的功能模块可以把整个不良资产链条从头到尾全部覆盖，这也是不良资产行业的最大特征，也为在当前市场规模不断扩张的环境下，各参与机构间多方探讨合作提供了契机。

 

 

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